lunes, 17 de noviembre de 2014

El Corte Inglés y su valor.



Hace unas semanas esta gran compañía era noticia por el fallecimiento de su presidente, D. Isidoro Álvarez. Durante largos años El Corte Inglés ha formado parte de la vida de muchos españoles, de una forma u otra. Actualmente se oyen muchas voces críticas con el modelo de negocio seguido por esta empresa, de tal modo que al empeoramiento de sus cuentas debido a la crisis económica, se unen también problemas estructurales serios, como el hecho de que no ha sabido captar la atención del público joven (teniendo en la actualidad una base de clientes cada vez más envejecida). También es cierto que la oferta disponible alrededor de El Corte Inglés (Zara, H&M, Decathlon, etc) es mucho más amplia que antaño, lo cual dificulta las cosas.


El tema es que me ha picado la curiosidad sobre el valor de esta compañía. Recordemos que no cotiza en bolsa y que además la información financiera que publica en su Web es muy escueta. He aquí algunas cifras básicas.


La verdad es que con estos datos muy poco se puede hacer para formarnos una opinión sobre el valor de la empresa. Si embargo, “buceando” por Internet he encontrado varios artículos en los que se ponen de manifiesto dos aspectos:

1.- Antes del comienzo de la crisis, allá por el año 2007, uno de los sobrinos del fundador (poseedor del 0,7% del Capital Social) y el propio grupo llegaron a un acuerdo de compra por el que se valoraba toda la empresa en 7.200 – 8.600 millones de €uros. Aunque luego, por lo visto, el acuerdo fue recurrido, pero eso es otra historia.

2.- Bien avanzada la crisis, otros sobrinos del fundador (poseedores del 2,04%) reclamaban al grupo unos 40,5 millones por su parte, lo que equivalía a valorar el 100% de la empresa en 1.985 millones de €uros.

Evidentemente, son valoraciones muy dispares, una de ellas en plena euforia económica y la otra ya metida de lleno en la crisis. Lo ideal para valorar esta, y cualquier otra compañía, es utilizar el método de descuento de flujos de caja, pero en este caso es imposible ya que no tenemos acceso a más información, por lo que intentaremos una aproximación, sin más.

He seleccionado dos compañías cotizadas en Bolsa (MARKS&SPENCER y DEBENHAM) que guardan cierta similitud con el negocio de El Corte Inglés, no así con sus márgenes que son superiores en éstas. Estos son algunos de sus datos.


El E.Value (ó Valor de la Empresa) se ha obtenido de su cotización bursátil, a la que se ha añadido el endeudamiento financiero y se han restado los activos líquidos. Es importante observar que el margen EBITDA / Ventas de estas dos compañías es prácticamente el doble que en El Corte Inglés.


¿Se podría, con estos multiplicadores, valorar El Corte Inglés?

Sí y no. La valoración con múltiplos por sí misma es bastante imprecisa, aunque si que puede resultar útil para saber por dónde nos estamos moviendo (de una forma muy aproximada). Si aplicamos estos multiplicadores sobre las cifras de Ventas y EBITDA de El Corte Inglés, sacamos el promedio (aplicando un descuento por iliquidez del 20%), y lo minoramos por el importe de la deuda, nos salen cifras muy similares a los 1.985 millones que reclamaban los sobrinos del fundador. Ahora bien, hay que tener en cuenta que estos múltiplos corresponden a dos compañías que tienen unos márgenes muy superiores a los de El Corte Inglés, con lo que la valoración aplicando los mismos estaría sesgada hacia arriba.

En mi opinión la valoración puesta sobre la mesa por los sobrinos (1.985 millones de €uros) puede ser razonable, aunque quizá esté ligeramente “hinchada”. Es probable que una valoración exhaustiva (utilizando el método de Descuento de Flujos de Caja) arrojase valores inferiores.


Oscar Sánchez Vela.
Socio de IDYLIA.