lunes, 14 de octubre de 2013

¿Por qué nos complicamos tanto la vida con la β en valoración?



La Beta (β) es uno de esos parámetros que se utilizan en la valoración de empresas y que resulta a menudo complicado de entender (y ya no digamos de aplicar correctamente, o al menos con algo de sentido común). Vimos ya, hace unas semanas, el tema de la Prima de Riesgo del Mercado. Ésta se utilizaba en el cálculo del CMPC (Coste Medio Ponderado del Capital), lo que influía de forma determinante en el resultado final de una valoración. Bien, la Beta es otro parámetro más (junto con la Prima de Riesgo del Mercado) que intenta incluir una medida del riesgo en el proceso de valoración. Cuanto mayor sea ésta, mayor será también el CMPC y por consiguiente menor será el valor de la empresa.

¿Pero qué es la Beta realmente?

Definiciones encontramos muchas, por ejemplo, podríamos decir que es “…la pendiente de la línea de regresión que relaciona la rentabilidad individual de una acción ó empresa, con respecto a la rentabilidad del mercado en su conjunto…” y nos quedaríamos más “anchos que largos”, pero yo personalmente, no me hago bien a la idea con una definición de este tipo. Una interpretación más de “andar por casa” sería la siguiente:

- Si la Beta = 1, entonces significa que la empresa a valorar tiene el mismo “riesgo” que el mercado en su conjunto (hablamos de mercado para referirnos a la Bolsa)

- Si la Beta > 1, la empresa a valorar tiene mayor riesgo que el mercado.

- Si la Beta < 1, la empresa a valorar tiene menor riesgo que el mercado.

Más o menos, podemos entender qué es la Beta, aunque el concepto “riesgo” es un poco amplio. Podríamos decir que una empresa arriesgada es aquella muy sensible a los cambios en la economía, con fuerte endeudamiento, que opera en sectores extremadamente novedosos, etc…

Pero ahora bien, ¿Cómo se calcula? ¿Qué valor tiene la Beta dependiendo de si vamos a valorar una u otra empresa? Aquí es donde está el “meollo” de la cuestión. Partimos de una base difícil, que es el hecho de no poder cuantificar el riesgo. No estamos hablando de medir unidades como metros, kgrs, etc. El riesgo es una variable imposible de delimitar, al menos desde mi punto de vista, pero estamos “obligados” a aproximarnos en todo lo posible si queremos hacer una valoración. Evidentemente, de forma intuitiva todos percibimos que existen empresas actualmente que tienen más riesgo que otras; no es lo mismo una compañía de biotecnología que una de cervezas, por decir algo. El problema es asignar una cifra a cada una de ellas que indique su riesgo (Beta). Existen consultoras dedicadas a la elaboración de Betas sectoriales, por empresas, etc… En concreto, yo también he utilizado alguna vez datos sectoriales ofrecidos por Damodaran. No obstante, estos acarrean varios problemas: (i) están calculados sobre cifras históricas, con el inconveniente que ello conlleva, ya que el riesgo pasado no necesariamente será el riesgo futuro. (ii) además, los datos de riesgo de un sector o de una empresa cotizada no tienen por qué ser iguales a los de la empresa a valorar. Cada compañía es un mundo.

Aún así, esta información es muy interesante y nos sirve para tener una referencia de por dónde pueden ir los tiros. Os adjunto una tabla con datos sectoriales de Betas. He seleccionado sólo 6 empresas, la mitad de ellas con una Beta baja y la otra mitad con una Beta alta, para observar la razonabilidad o no de estas cifras. Veréis que aparecen dos columnas, relativas a Betas apalancadas (que tienen en cuenta el endeudamiento empresarial) y a Betas desapalancadas (que no lo tienen en cuenta). De momento no entraremos en eso, para no complicarlo más.


Según los datos anteriores, parece bastante razonable que una industria tabaquera tenga menos riesgo que otra dedicada a componentes de automóviles, por ejemplo. Pero de ahí a aplicar en una valoración estas Betas (por el mero hecho de pertenecer la empresa a valorar al mismo sector) va un abismo. Cada empresa tiene sus particularidades y su riesgo. Por ello, a la hora de calcular la Beta yo propongo utilizar métodos cualitativos, que son aquellos en los que a través de una serie de parámetros nos permiten determinar el riesgo empresarial. Los parámetros que se suelen utilizar son el tipo de negocio, la estabilidad en los flujos, el grado de endeudamiento, la calidad de sus directivos, etc...

Una tabla que aparece en diferentes publicaciones y que puede resultar de utilidad es la siguiente:



Aunque parece complicada, no lo es. Consiste en rellenar las casillas centrales (del 1 al 5, de menor a mayor riesgo percibido) para las diferentes áreas de la empresa. Cada una de estas áreas tiene asignada una ponderación y multiplicando ésta por el riesgo que hemos completado, nos da el riesgo ponderado de cada área (columna de la derecha). Al final multiplicamos el riesgo ponderado de toda la empresa por 0,5. Y de este modo nos sale un valor para la Beta. En el caso del ejemplo, Beta = 1,57.

Es una forma de aproximarnos al riesgo de la compañía que queremos valorar. Siempre sin perder de vista el sentido común. La Beta, ante todo, tiene que ser razonable. No está de más para ello echar un vistazo (aunque sea de "reojo") al sector y en última instancia a nuestra intuición.






Oscar Sánchez Vela.
Socio de IDYLIA.