jueves, 15 de septiembre de 2016

El Ratio PER no sirve para valorar una compañía, aunque ...



… es interesante tenerlo presente de un modo u otro. Con este ratio ocurren dos cosas que resultan cuando menos curiosas: por un lado, es uno de los más utilizados y conocidos en el mundo de las finanzas. Su origen se remonta a unas cuantas (bastantes) décadas y en la actualidad es raro el analista que no lo conoce o aplica. Por otro lado, es uno de los indicadores más inconsistentes a nivel financiero (tal y como está definido), lo que desde mi punto de vista le resta bastante credibilidad. Aunque esto último se puede resolver/corregir, como veremos más adelante.


Lo primero que vamos a hacer es tratar de definirlo y entenderlo. Bien, para ello, comenzaremos con un concepto muy simple. Cuando acudimos a comprar una compañía (en bolsa, por ejemplo) “intercambiamos” una cantidad de dinero por acciones de esa empresa, que al fin y al cabo representan una parte “real” de la misma (sus activos, deudas, etc..) y que por consiguiente genera unos rendimientos anuales.


Con estos datos, el PER viene expresado con la siguiente fórmula. Obsérvese que cuando se indica “Resultado Anual” nos referimos al Beneficio Neto de la compañía.


Visto así, tampoco nos dice mucho, la verdad. En realidad y para entenderlo mejor, el PER lo podríamos equiparar al número de años que “tardamos” en recuperar el dinero que hemos pagado por la empresa, teniendo en cuenta que esta genera (o mejor dicho, generará) un determinado Resultado Anual a lo largo del tiempo. Los diferentes estudios retrospectivos realizados afirman que el PER medio para todas las compañía cotizadas a lo largo de la historia se sitúa en torno a 15. Es decir, se necesitan de media 15 años para recuperar lo pagado. A mí esto, la verdad, me parece demasiado tiempo, por mucho que sea lo “normal”, pero en fin.




Llegados a este punto, es un buen momento para cuestionarnos un aspecto que a mi parecer resulta “chirriante” en el PER. Veamos, se están relacionando dos magnitudes que no tienen nada que ver entre sí. Una es la liquidez (el precio que pagamos por las acciones) y la otra es un resultado contable (que como todos sabemos puede representar cualquier cosa menos dinero generado por la compañía en un período determinado). Esto hace que las conclusiones obtenidas a través de un análisis del PER sean poco consistentes.

Y esto, ¿se puede solucionar de alguna forma? Por supuesto que sí, se puede y se debe.

La práctica más razonable o de sentido común, sugiere sustituir el Resultado Contable por una magnitud que refleje la liquidez real generada por la empresa en cada período, siendo el Cash Flow Libre la más indicada para ello. Además, ya que estamos, también es necesario “ajustar” el Precio que pagamos por las acciones, minorándolo por los Activos Líquidos de la empresa (que incluirán también las Inversiones Financieras a C/P) y sumándole la Deuda Financiera que existe en Balance. Por ejemplo, si pagas por un piso €1M y te subrogas en la hipoteca que tiene de €0,5M, en realidad estás asumiendo un coste total de €1,5M. (y lo contrario ocurriría si el piso tuviese una caja fuerte con joyas, por decir algo, sería equivalente a pagar menos). Esto se puede trasladar al mundo de la empresa de una forma similar.






Este PER con "asterisco", al que se suele llamar “normalizado”, tiene mucho más sentido económico que cualquier otro PER y es el que desde mi punto de vista deberíamos utilizar. Como he dicho en el título de este artículo, el PER nunca debe utilizarse como instrumento único de valoración, y de hecho no lo considero un sustituto, ni mucho menos, del Descuento de Flujos de Caja. Ahora bien, sí que es cierto, que el cálculo del mismo tras realizar una valoración detallada de empresa, puede aportar una cierta consistencia al trabajo realizado. Es por ello, que en IDYLIA, estamos apostando por incluir en nuestros Informes de Valoración una breve reseña al PER normalizado resultante, de modo que si este se encuentra dentro de unos límites razonables, podamos añadir un elemento más de control sobre la valoración.



Socio de IDYLIA.