jueves, 8 de enero de 2015

Valoración por Opciones Reales: Conceptos básicos.


En determinadas ocasiones la valoración de un proyecto a través de las metodologías tradicionales como el Descuento de Flujos de Caja (DFC), puede resultar inviable. Esto ocurre cuando existen variables externas al mismo, en función de las cuales se pueden tomar unas decisiones u otras, es decir, cuando se tiene la “opción” de elegir una actuación en concreto. Esto se ve muy claro con el ejemplo típico de un pozo petrolífero, en el que según sea la evolución del precio futuro del petróleo se tomará la decisión de explotarlo o no. Existe la “opción real” de realizar esa alternativa o desecharla.

Para entender cómo funcionan las Opciones Reales, hay que tener claro su origen. Éstas se basan en la teoría de opciones financieras, los conocidos contratos de derivados. Aunque parecen complicados, realmente no lo son tanto. Por ejemplo, una opción de compra (denominada “Call”) otorga a su poseedor el derecho o posibilidad de ejercer la compra de un determinado activo (normalmente acciones) a un precio establecido en una fecha futura (ó plazo de tiempo determinado). De tal forma que si el precio de mercado de ese activo alcanza un nivel superior al precio establecido por la opción, ejercitaremos la operación ya que obtendremos ganancias. En caso contrario no la ejercitaríamos y perderíamos únicamente el importe que hemos pagado por tener esa opción (lo que se conoce como “prima de la opción”).


Pero, ¿cómo se traslada todo esto al mundo “real”? ¿Cómo se valora un proyecto por Opciones Reales?


Siguiendo con el ejemplo del pozo petrolífero, vamos a imaginar que tenemos un contrato en exclusiva que nos permite, dentro de un año, tomar la decisión sobre si explotarlo o no, en función del nivel de precios alcanzado por el barril de petróleo. Si finalmente decidimos explotarlo incurriremos en unos gastos iniciales de €90M, pero además, y según cuál sea el precio del barril, tendremos estos dos escenarios posibles:





Con estos sencillos datos, si quisiésemos valorar el proyecto a través de una metodología clásica (como el Descuento de Flujos de Caja) haríamos lo siguiente, trabajando con una hipotética tasa de descuento del 10%.






Como se observa, el Valor Actual sale negativo, por lo que según el criterio tradicional de DFC, este proyecto o contrato en exclusiva de explotación a 1 año no nos interesaría de ningún modo. Sin embargo, existe un aspecto que hemos pasado por alto y que modifica sustancialmente el resultado. Nuestro contrato nos da la posibilidad de elegir si explotamos o no el pozo de petróleo en función del precio del barril, por lo que si aplicamos la teoría de las opciones el valor actual del Escenario B cambia radicalmente (si NO acometemos el proyecto en el Escenario B, los flujos ya no serían esos).






Al trabajar con Opciones Reales, si el valor actual del proyecto es negativo en algún escenario, lo desechamos (ya que tenemos la opción de no elegirlo), por lo que consideramos 0 como el valor mínimo. Se observa que utilizando esta perspectiva el Valor Actual de los Flujos sale positivo, en torno a €15M.

Aunque la valoración a través de Opciones Reales es mucho más compleja que todo esto, lo anterior sirve para comprender su funcionamiento básico. A partir de ahí, existen varias fórmulas (como la de Black y Scholes para opciones replicables, etc) en las que no vamos a entrar y que desarrollan con más detalle esta metodología. De todas formas, en la práctica existen muchas dificultades a la hora de trabajar con Opciones Reales, ya que trasladar la problemática de las Opciones Financieras al mundo real no es factible en muchas ocasiones. Esto se traduce en inconsistencias a la hora de valorar. Más adelante, en futuros artículos, intentaré profundizar más en este tema.



Oscar Sánchez Vela.
Socio de IDYLIA.



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