lunes, 19 de enero de 2015

¿Hasta qué punto es sensible la Valoración de una empresa?


El proceso de Valoración de una empresa es inherentemente impreciso, lo cual no quita para que debamos tratarlo con el máximo rigor posible. Debemos intentar por todos los medios que nuestra opinión sobre el Valor de la compañía esté convenientemente justificada o “armada”, de tal forma que podamos defenderla con cierta comodidad. La cifra de valoración final es el resultado de un “puzzle” compuesto por diferentes tipos de variables que tendremos que manejar. Está claro que la modificación de alguna de ellas alterará el valor final, pero ¿hasta qué punto? o dicho de otro modo ¿en qué cuantía, por ejemplo, aumentar en un 1% las ventas puede afectar al Valor de la Empresa?

Para tratar de responder a estas cuestiones, lo primero es tener más o menos claro qué variables se pueden considerar cruciales a la hora de valorar. Desde mi punto de vista, existen tres grandes aspectos que conviene tener presentes: (i) la Rentabilidad de la empresa (ii) el Crecimiento de la misma (iii) el Coste Medio Ponderado del Capital. Estas tres grandes “materias troncales” esconden toda una serie de variables que conviene analizar por separado, y que serán clave en la valoración. Así por ejemplo, en el apartado Rentabilidad se incluyen indicadores como los márgenes sobre beneficios y la rotación de diferentes partidas del activo (y éstos a su vez incluyen desagregados todavía más pequeños, como pueden ser la relación de los Gastos de Personal con las Ventas, la relación de los Gastos Externos con los Ingresos, la Rotación de Existencias, la del Saldo de Clientes, el Capital invertido en la explotación, etc…) En la vertiente Crecimiento el indicador más utilizado es el referido a la evolución de las ventas. De igual modo, el CMPC también se puede descomponer en distintas variables (Kd, Ke, etc). Es importante mencionar que para entender cómo evolucionarán en el futuro todas estas variables, necesitamos conocer la visión de los gestores de la empresa a valorar (y no quedarnos únicamente con las cifras históricas de las mismas que aparecen en las Cuentas Anuales). 

Llegados a este punto, y para poder analizar la incidencia que tiene la variación de determinadas variables sobre el resultado final, he utilizado un caso real de valoración que entregamos hace un tiempo, modificando algunas de sus variables (las que me han parecido más interesantes) y dejando el resto constantes. Los resultados obtenidos se han comparado con los que teníamos inicialmente para observar los cambios. Las variables seleccionadas para el estudio son las siguientes: (i) Crecimiento de las Ventas. (ii) Margen EBITDA/Ventas. (iii) Crecimiento en el Capital Invertido en la Explotación (iv) Aumento en el Coste de la Deuda Financiera_Kd. (v) Aumento en el Coste de los Recursos Propios_Ke. Habría muchas más que se podrían incluir, pero para este ejemplo, creo que puede ser suficiente con ver las anteriores.


A continuación se exponen los gráficos con el efecto sobre el Valor de la Empresa (en porcentaje) de modificar en un 1% cada una de las variables seleccionadas, dejando el resto constantes. “Ojo”, porque estamos hablando de Valor de Empresa y no de Valor de las Acciones (por eso no incluimos ningún aspecto relativo a la variación del Endeudamiento Financiero).







Como se puede observar, en este caso concreto, la mayor incidencia se produce al modificar las ventas y los márgenes del EBITDA (es curioso el fuerte impacto sobre el valor que tiene este último). En el resto de variables la incidencia se puede considerar poco significativa. Esto sirve de ejemplo para comprobar que no todas las variables influyen de igual modo en el valor final de una empresa. Además, hay un aspecto importante que hemos pasado por alto: todo lo anterior no es extrapolable, ya que depende en última instancia de las circunstancias de cada empresa analizada. Existen compañías que serán más sensibles a aumentar la inversión en capital, otras a incrementar sus márgenes, etc (al final, esto se convierte en un indicador interesante para conocer la gestión empresarial). En este caso, por ejemplo, la compañía debería centrar sus esfuerzos en incrementar los márgenes, ya que es donde mayor posibilidad tiene de aumentar su valor. Y aquí es donde entra en juego todo el conjunto de variables desagregadas, para buscar cuál ó cuáles de ellas pueden ser decisivas en el incremento de márgenes (¿gastos de personal?¿márgenes brutos?¿gastos externos? Etc…) y en último término en el valor de la compañía.



Oscar Sánchez Vela.
Socio de IDYLIA.



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