Hace unas semanas que se inauguró en Zaragoza el Centro Comercial Puerto Venecia, considerado como el mayor espacio de estas características en toda Europa. Un proyecto que presenta unas cifras mareantes, que ha conseguido aglutinar a las principales marcas nacionales e internacionales (incluso Apple), y que pretende alcanzar unos niveles de facturación anual de € 350M ¡Casi nada!
Todo esto está muy bien, sí. Pero creo que no seré el único al que se le han planteado muchos interrogantes ¿Cómo es posible un proyecto de estas características aquí (en España) y ahora (con la que está cayendo)? ¿Acaso no es un "más de lo mismo"? ¿Qué tiene de especial este mega centro para que las principales marcas quieran estar presentes en él? ¿Qué justificaciones encuentran los inversores de este tipo de proyectos?
La verdad es que resulta complicado formarse una idea clara sobre todo esto, pero vamos a intentarlo. Bien, Puerto Venecia estaba proyectado mucho antes de que se iniciase la crisis y quizá la elección de Zaragoza estuvo influida, además de por su posición geográfica, por su proyección con motivo de la Expo 2008. El estallido de la burbuja inmobiliaria y la posterior recesión hicieron que se ralentizase el proceso, quedando su apertura fijada para otoño de 2012. Puerto Venecia, actualmente, es una Joint Venture de dos grandes grupos inmobiliarios europeos, uno de ellos es The British Land Company (que invierte además de en Centros Comerciales, en edificios de oficinas), y el otro es Orion Capital Managers.
Veamos algunas cifras de British Land, para conocer más de cerca su realidad:
(i) ROIC
El ROIC (Rentabilidad sobre el Capital Invertido en la Explotación), durante la época del "boom" inmobiliario (2006-2007) se situaba en torno al 10%. Más tarde, en los comienzos de la crisis (2008-2009) se volvió negativo, para volver con posterioridad a unos niveles en el entorno del 5%. Realmente es este un nivel muy reducido y que se encontrará, casi con toda seguridad, por debajo del CMPC (Coste Medio Ponderado del Capital) de la compañía.
En el siguiente gráfico se observa cómo el Capital Invertido en la Explotación se ha reducido a la mitad en los últimos años. La explicación de esto (según mi opinión) no es que la compañía haya desinvertido en inmuebles, sino que ha reconocido la pérdida de valor sufrida en los que ya tenía. Esta es la causa fundamental que provoca que el ROIC sea negativo en esos años. Es muy interesante y aleccionador ver cómo esta empresa enseguida reflejó en sus balances la pérdida de valor sufrida por sus activos. Vamos...¡igual que en España!
(iii) Capitalización vs. Fondos Propios
Una empresa cuyo ROIC es reducido y con crecimiento (en este caso sobre el Capital Invertido) escaso nunca alcanzará un valor elevado. Los estudios empíricos realizados demuestran que estas compañías rara vez valen más que el importe de sus Fondos Propios. El caso de British Land no es una excepción.
Conclusiones
Desconozco cuáles son los números de un centro comercial como Puerto Venecia, pero a la vista de los resultados de uno de sus accionistas, me puedo hacer una idea. Para mi (y repito, es mi opinión) este tipo de proyectos tienen una justificación un tanto escasa desde el punto de vista empresarial. Sus rentabilidades finales son las que son, y por mucho que se traten de adornar, en la mayoría de los casos suelen estar por debajo del Coste de Capital, con lo cual se convierten en proyectos destructores de valor. Una prueba importante de ello es que la bolsa los valora por un importe igual o menor al de sus Fondos Propios. Habrá quien diga que eso es debido a la situación actual de la bolsa, que penaliza a las empresas. No estoy de acuerdo con esto, las empresas brillantes casi siempre alcanzan precios superiores (Inditex, por ejemplo, vale mucho más que sus Fondos Propios, en concreto más de 5 veces si tenemos en cuenta su cotización a finales de 2011).
Es posible que estos grandes proyectos sean el fruto de inercias de una época pasada, y que su desarrollo futuro sea completamente distinto al que se planeó en su día, ya que los parámetros y condiciones del mercado han cambiado de forma importante. Será interesante observar cómo evoluciona en los próximos años el concepto de mega centro comercial. Muchos de ellos se tendrán que reinventar.
Oscar Sánchez Vela.
www.idylia.net
